土狗和他的朋友们
研究需要不断地发问，提出问题，...
研究需要不断地发问，提出问题，但这一步很难，操作不好就会制造出极其多的误导性，自己把自己玩死。 举个例子，甜豆花好吃还是咸豆花好吃？如果仅仅是问个人偏好，那这是个好问题，尝一尝就是了；但如果把它当成一道是非题，就要把自己玩死了——众口难调啊。 那么，怎么避免问出垃圾问题呢？只能多读书了，看看别人怎么自问自答的，闭门造车根本解决不了这个问题。 有位年轻人给杨绛写信，一方面表达崇敬之情，一方面倾诉了自己的一大堆困惑，杨绛回了一句神评论——你…
今天有谈到市场的一个流行范式：...
今天有谈到市场的一个流行范式：自由现金流/市值+利润增长。经常有人拿它来计算一只成长股的预期收益率。由于股价只出现在前一项，只要维持高增长，预期收益率就会永远大于利润增长率g。 事实上，这个模式也是个击鼓传花的模式——庞氏游戏，只要企业的利润维持高增长，无论股价多高，大家会一直相信这只股票的预期收益率大于g，直到鼓点停下的那一刻。 近期发生的一个例子是老板电器，这个公司高利润成长了很多年，所以，他的股价一直涨涨涨。直到2018年一季度公…
2019年8月30日，银保监会...
2019年8月30日，银保监会发布了《关于对部分地方中小银行机构现场检查情况的通报》，指出了一系列问题，严监管的链条似乎又收紧了。
自由现金流加成长性的框架也有一...
自由现金流加成长性的框架也有一个巨大的bug，股价再贵，自由现金流部分的贡献不会为负，至多接近于0 。 这会导致一个现象，只要一只股票高成长，再贵也会有人买。因为它的预期收益大于等于利润增长率。也就是说，一只股票的利润增长率是20%，它的股价再怎么涨，他的预期收益率还是大于20%。 这也是茅台、海天、国旅之类的能涨上天的原因。
银行的估值方法——保守的方法：...
银行的估值方法——保守的方法：这套方法机构比较常用，就是自由现金流+盈利增长预期。由于工行是银行，它的自由现金流算起来没意义，而且，他的股息率比较稳定。我们可以用股息率来替代，现在的水平大概是4.65%。它半年报的利润增长率是4.67%。所以，简单的加法，4.65%+4.67%=9.32%。然而，大行的体量已经比较大了，缺乏成长性，我们也可以看到，以前的利润增长也比较波动，所以，要估计得保守一些，譬如，我们可以算个2%。那么，它的预期收…
银行股的估值方法——激进的方法...
银行股的估值方法——激进的方法：这种估值的方法是看ROE+PB，也就是说，我在PB=0.9的时候买入一定金额的工商银行的股票，假设在一年后，我可以以PB=0.9的估值水平卖出，那么，在这一年里，我的持有期收益率水平就是ROE。目前，工行的ROE水平在14%，看起来还可以，比P2P强多了。 为什么说这个方法激进呢？这是因为，长期以来，银行的ROE水平都是在下滑的，未来能不能以0.9的估值水平卖掉股票实现收益要打一个很大的问号。如果我只能以…
昨天，很多追国债的投资者付出了...
昨天，很多追国债的投资者付出了惨重的代价，尤其是，追30年国债的，最低追到3.62%。但是，今天30年国债一级市场招标3.69%（考虑手续费），然而，亢奋的情绪让大家的预计利率很乐观，平均到了3.62%，差了7bp。由于30年国债的久期大概18附近，价差接近1.26%。 真是一次有趣的压力测试！
2019年8月30日评论，昨天...
2019年8月30日评论，昨天因为政策性金融债的传闻，国债期货大幅度上涨，消化了一晚上之后，今天国债期货又大幅度下跌，哪里来的就回到哪里。但是，证金债活跃券收益率却没有回到传闻之前的水平，收益率水平由3.41%上升到3.45%。总体而言，债券收益率还是上行的。 怎么说呢？市场总是对的，不过它的方式比较笨，它采用事后调整和试错的方式。虽然最后尘归尘土归土，但是，很多人在这个过程中付出了惨重的代价。 我们还是不应该过于迷信市场的预测性，没有…
申万孟祥娟他们做了个测算，农商...
申万孟祥娟他们做了个测算，农商行的指标还是有很大的压力的，所以，监管关于政策性金融债的认定还是会有影响的。
市场的预测效率其实很低的，它基...
市场的预测效率其实很低的，它基本上只是反映变化，所以，在做历史回测的时候，一定要注意这一点。指哪儿打哪儿和打哪儿指哪儿只有一线之隔。
2019年8月29日，今天的债...
2019年8月29日，今天的债市真是奇葩！市场传言要把政策性金融债纳入同业资产考核，一开始市场在抛国开债，国债收益率也跟着上了一些。后来，市场反应过来了——这对国债是利好！所以，大家又开始狂追国债，10年、30年品种都大幅度下行。。。
在一轮宽松周期里，央行降低短端...
在一轮宽松周期里，央行降低短端资金利率会产生两个效果，1、降低债券的预期票息收益率；2、提高债券的涨价预期收益率。上图展示了在一轮宽松周期里，票息预期收益率和涨价预期收益率的这种变化。两个因素会共同形成一个债券预期收益率的底部。 如果央行把握不好降息路径的话，降息会形成一个很可怕的后果，尽管央行把短期利率降低到负值，但是，由于过高的降息预期，导致债券的总体预期收益率涨到了天上，起到了加息的效果。
凯恩斯的《通论》的核心在于“预...
凯恩斯的《通论》的核心在于“预期收益率随着产量上升而下降缓慢的资产”，这种资产有很强的锁死效应，它抹杀了社会的所有可能性。宏观上来看，它会是地产，我们每年做了大量的地产投资，但是，它的预期收益率并没有快速下降；微观来看，它可以是抖音，一个人投入再多时间，也不会得到满足，直至把一天的时间耗完。地产也好，抖音也好，锁住的是资源。一个社会，一个人发展的可能性在于尾部，在于那些因不确定性的存在预期收益并不高的项目。因此，为了长久的发展，我们需要…
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我下午发文件吧
我下午发文件吧
被删了。。。不让讨论这个，还是...
被删了。。。不让讨论这个，还是等新闻吧。
2019年8月26日，今天央行...
2019年8月26日，今天央行续作1500亿中期借贷便利（MLF），利率保持在3.30%不变。个中含义很清楚，定力很足。
大家都在讨论周一的股市和债市怎...
大家都在讨论周一的股市和债市怎么走。特朗普怎么出牌，真没法预测，分析来分析去不如看着特朗普的推特交易，真是一顿操作猛如虎，涨跌还看特朗普。希望市场对这个因素会越来越钝化。
《龟兔赛跑》这篇文章是想讲市场...
《龟兔赛跑》这篇文章是想讲市场两类主流逻辑，一个是从众的兔子，比跑得快；另一类是孤独的乌龟，比看得准。一类人多，一类人少，因为前者信心很容易获得，往人堆里一扎，我们就能感受到集体的温暖；后者的信心就不是那么容易获得，而且，接飞刀的交易体验太差。这两类人并无高下对错之分。最惨的人有三类：1、不知道自己在干嘛的；2、想当兔子的乌龟；3、相当乌龟的兔子。这三类人要么给兔子接盘，要么被乌龟抄底儿。
今天（2019-8-23）看了...
今天（2019-8-23）看了一下农行的股票价格，3.41附近，年初至今跌0.87%，很惨！看pb水平，2018年底是0.813，现在是0.750，什么意思呢？如果我们把ROE当成票息，PB当成估值，也就是说今年以来，票息赚了7%左右，估值跌了7.7%，两项相加股价跌了0.87%。 于是，第一个问题来了：现在0.75的估值水平高么？很低，近十年历史新低了。 那么，紧接着有第二个问题：现在去买是接飞刀还是价值投资？这要看大行的基本面。短期…