土狗和他的朋友们
关于一年存单利率和消费板块的关系
根据我们的框架，在美元本位下，国内的利率是双轨制的，一个部门是核心部门，面临的利率是r，即一年存单利率，另一个部门是其他部门，面临的利率是2R-r，即联邦基金利率和一年存单利率的线性函数。 如上图所示，边际利率高位回落，从8.83%的高位回落至6.99%，这才是去年q4股市快速反弹的根本原因：联邦基金利率累积下降100bp，对边际利率的贡献在200bp。 有趣的是，食品饮料板块在去年q4之后显著地跑输了沪深300指数。 ...
2025-2-10，债券市场
今天债券市场调整，各期限收益率上行。 活跃券方面，30年国债230023上行3.15bp至1.8825%，10年国债240011上行2.2bp至1.627%，7年国债240018上行2.75bp至1.5375%，5年国债250003上行4.25bp至1.435%，3年国债240022上行3.5bp至1.3%，2年国债240024上行3.5bp至1.27%，1年国债250001上行4.0bp至1.26%， ...
2025-2-10，股票市场
今天股票市场继续上涨，结构显著分化，万得全a指数继续上涨0.92%。 今天沪深300指数上涨0.21%，中证500指数上涨0.94%，中证1000指数上涨1.25%，中证2000指数上涨2.21%，万得全a上涨0.92%，小市值指数上涨2.28%。 稳汇率压力分配方面，人民币汇率的一年远期升水，升水幅度约为3.14%，股票市场承担额外的汇率压力。 宏观政策支持方面，我们用中性利率和政策利率之差的时间累积值测量宏观政策支持强度，实际操作中…
关于一年存单利率上行和实质性降息
今天一年存单利率大幅上行，来到了1.74%。 按照传统的理论，央行的操作很诡异，春节长假之后，各行各业都要开工了，央行应该“降息”来支持实体经济。然而，现实却有些打脸，一年存单利率重新开始上行。 对于这个现象，我们给过一个解释，投资者们潜意识是人民币本位，但现实是美元本位。 在美元本位下，我们要关注本国政策利率和联邦基金利率的相互关系。如果本国政策利率高于联邦基金利率，那么，人民币本位的推理不会出现问题；但是，如果本国政策利率低于联邦基…
关于2025年1月的通胀数据和估值参数的调整
今天统计局公布了1月的cpi数据，cpi同比增加0.5%，环比上涨0.7%。 其中，核心cpi同比上涨0.6%，前值0.4%。 如上图所示，目前，国内的核心cpi增速已经回归至近两年的中枢，大概在0.60%。 根据我们的定价模型，之所以近两年核心cpi增速保持低位，是因为国内实施利率双轨制，消费行业面临较高的贴现率。目前，该贴现率见顶回落，核心cpi增速开始修复。 ...
关于利率周期的意义和周期的必然性
在《 》一文中，我们讨论了，消费行业高贴现率的经济含义：高贴现率会提升居民的满意阈值，制造一个更加残酷的竞争环境，最后，只有更加有效率的企业才能活下来。 也就是说，市场的基础逻辑就是优胜劣汰，市场不去说服任何人，只会把弱小的淘汰掉，剩下的都具备某种特异的竞争优势。 成年人靠筛选，不靠说服。 ...
关于关税和通胀预期
目前，美国最为关键的数据是通胀预期，昨天公布的初值为4.3%，前值为3.3%，上升幅度很大。 受此影响，两年美债利率大幅上升至4.28%。 在这里强调一下我们的“叙述框架”的问题，不建议大家采用过多的“媒体语言”，这些东西基本上都是有害的，叙述不清楚，结论一定是混乱的。 在这个星球里，我们以中级微观经济学和中级宏观经济学为基础的叙述语言，如果你连基础的语言都懒得搞明白，再别的地方收集再多数据，也意义不大。 数据无法替代理论，无法替代底层…
2025-2-7，债券市场
今天债券市场调整，各期限收益率上行。 活跃券方面，30年国债230023上行1.1bp至1.851%，10年国债240011上行1.0bp至1.605%，7年国债240006上行1.25bp至1.5125%，5年国债240014上行2.0bp至1.365%，3年国债230002上行0.5bp至1.285%，2年国债240024上行2.5bp至1.235%，1年国债2500 ...
2025-2-7，股票市场
今天股票市场继续上涨，结构小幅分化，万得全a指数上涨1.43%，沪深两市成交量增加4371亿至1.99万亿。 今天沪深300指数上涨1.30%，中证500指数上涨1.50%，中证1000指数上涨1.53%，中证2000指数上涨1.52%，万得全a上涨1.43%，小市值指数上涨1.50%。 稳汇率压力分配方面，人民币汇率的一年远期升水，升水幅度约为3.14%，股票市场承担额外的汇率压力。 ...
关于金本位效应和降低政策利率的不同含义
如上图所示，自2022年q4以来，十年国债和一年存单的利差持续保持低位，近期甚至出现了倒挂。 相应的，在这两年多的时间内，一年存单利率持续走低。 按照常规的解释套路，我们的解释是：尽管政策利率大幅降低，但是，经济下滑的速度更快，所以，一年存单利率没有甩开和十年国债利率的差距。 事实上，这个解释也有一个bug，那就是2024年的gdp增速有5%，并没有出现断崖式下滑。央行也在反复强调，十年国债利率并不反馈经济基本面。 当然，不少投资者对2…
2025-2-6，债券市场
今天债券市场继续上涨，各期限收益率下行。 活跃券方面，30年国债230023下行2.5bp至1.84%，10年国债240011下行0.6bp至1.595%，7年国债240006下行1.5bp至1.5%，5年国债240014下行2.75bp至1.345%，3年国债230002下行2.0bp至1.28%，2年国债240024下行4.0bp至1.21%，1年国债250001下行5.0bp至1.21%， ...
2025-2-6，股票市场
今天股票市场大幅反弹，结构分化，万得全a指数上涨1.95%，沪深两市成交量增加2500亿+。 今天沪深300指数上涨1.26%，中证500指数上涨2.38%，中证1000指数上涨2.73%，中证2000指数上涨2.83%，万得全a上涨1.95%，小市值指数上涨2.43%。 稳汇率压力分配方面，人民币汇率的一年远期升水，升水幅度约为3.15%，股票市场承担额外的汇率压力。 ...
2025-2-5，债券市场
今天债券市场上涨，长端收益率下行幅度更大。 活跃券方面，30年国债230023下行3.5bp至1.865%，10年国债240011下行1.4bp至1.601%，7年国债240006下行1.25bp至1.515%，5年国债240014下行1.0bp至1.3725%，3年国债230002与前一交易日持平在1.33%，2年国债240024与前一交易日持平在1.25%，1年国债250001下行2.0bp至1.26%， ...
2025-2-5，股票市场
今天股票市场震荡，结构显著分化，万得全a指数小幅上涨0.16%。 今天沪深300指数下跌0.58%，中证500指数上涨0.45%，中证1000指数上涨0.60%，中证2000指数上涨1.39%，万得全a上涨0.16%，小市值指数上涨1.25%。 稳汇率压力分配方面，人民币汇率的一年远期升水，升水幅度约为3.13%，股票市场承担额外的汇率压力。 宏观政策支持方面，我们用中性利率和政策利率之差的时间累积值测量宏观政策支持强度，实际操作中，我…
关于核心部门的低利率和有效需求不足
今天带大家批判地来看两本书，一本书是辜朝明的《 》，另一本书是阿代尔-特纳的《 》。 他们都尝试解释一个现象：经济危机之后，信贷系统保持低利率，但是，经济依旧萎靡。 这两位作者都有一种想当然地直觉：低信贷利率会刺激信贷需求。 于是，他们尝试去解释这个反常现象，辜朝明的解释是居民和企业的资产负债表出问题了，导致有效需求不足 ...
关于美国关税和美国政府化债
站在美国政府的角度来看，关税不仅仅是一个减少贸易赤字的手段，还是一个重要的化债手段。 一般来说，当一国政府面临很大的财政赤字压力时，最直接的手段就是提高税率τ，再苦一苦老百姓。 事实上，很多人忽略了一点，关税也是一种税。这种税有一个特点，表面上是征收在外国人头上，实际上，很容易让自己人承担。 如上图所示，如果政府对商品征收关税T，那么，商品的终端价格将从P*上升至P** ...
关于美国关税对全球资本市场的冲击
特朗普政府宣布，自2月1日起，对加拿大和墨西哥的商品加征25%的关税，对中国的商品加征10%的关税。 受此影响，美元指数大幅飙升，一度接近前高。传统的解释模型是围绕出口和经济的；但是，《 》一文提供了一个基于主权信用风险的解释模型。 在这个模型中，我们把非美国家的汇率问题 ...
关于2025年1月的议息会议
今天凌晨2025年1月的议息会议落地，联邦基金利率保持在4.25-4.50%不变，符合市场预期。 在2024年12月议息会议之后，两年美债利率持续保持较高的位置。 如上图所示，市场认为2025年只有一次降息。 最近，两年美债少许回落，降息进程的主要进展在于，从12月提前到了6月。 议息会议前，冈拉克表示， 议息会议后，冈拉克表示， 因此，市场的关注点在于，“3月份是否会降息”，然而，鲍威尔的表态是“不着急调整货币政策”，这意味着2025…
2025-1-27，债券市场
今天债券市场上涨，各期限收益率下行。 活跃券方面，30年国债230023下行2.75bp至1.9%，10年国债240011下行2.0bp至1.615%，7年国债240006下行3.25bp至1.5275%，5年国债240014下行5.25bp至1.3825%，3年国债230002下行3.0bp至1.33%，2年国债240024下行3.0bp至1.25%，1年国债250001下行6.0bp至1.28%， ...
2025-1-27，股票市场
今天股票市场调整，结构分化，万得全a指数下跌0.88%。 今天沪深300指数下跌0.41%，中证500指数下跌1.07%，中证1000指数下跌1.55%，中证2000指数下跌1.67%，万得全a下跌0.88%，小市值指数下跌1.11%。 稳汇率压力分配方面，人民币汇率的一年远期升水，升水幅度约为3.09%，股票市场承担额外的汇率压力。 宏观政策支持方面，我们用中性利率和政策利率之差的时间累积值测量宏观政策支持强度，实际操作中，我们用十年…